Primul articol din serie: Băncile nu sunt chiar bănci
Se aduc în discuție piața imobiliară din Moldova, indicele RPPI al Băncii Naționale (indicele variației prețurilor la imobilele rezidențiale), portofoliul ipotecar, inflația, rata de bază și garanțiile bancare.
După zece minute devine clar: micul dejun va fi unul lung. Nu este vorba doar de o dispută privind metodologia indicelui – este, de fapt, o autopsie. Și, în plus, pacientul se consideră încă perfect sănătos.
Greșeala nu constă în faptul că se calculează indicele. Greșeala constă în faptul că acesta este prezentat ca fiind ceva ce nu este;
BNM poate foarte bine să calculeze indicele prețurilor de ofertă – aceasta este o statistică legitimă, interesantă și utilă. Problema apare atunci când autoritatea de reglementare prezintă acest indice ca și cum ar reprezenta creșterea reală a pieței imobiliare. Iar acestea, scuzați-mă, sunt două lumi complet diferite.
Prețul de ofertă este ceea ce vânzătorul dorește să obțină.
Prețul tranzacției este ceea ce cumpărătorul este capabil să plătească în realitate.
Între aceste două cifre se află astăzi nu o negociere obișnuită, ci literalmente întregul adevăr despre piața imobiliară din Moldova: cumpărătorul tot mai sărac, creditul scump, numărul tranzacțiilor în scădere, expunerea prelungită, prețurile de vitrină – și sistemul bancar, care se preface că valoarea ipotecară se menține încă pe pământ ferm.
Nu mai există niciun „podea” acolo. Există doar o placă de placaj așezată peste o groapă – arată decent, până când nu calci pe ea cu toată greutatea.
Anunțul nu reprezintă piața. Este o dorință, uneori chiar rezonabilă
BNM lucrează direct cu prețurile de ofertă – adică cu anunțurile. Nu cu prețurile tranzacțiilor încheiate, nu cu vânzările înregistrate, ci cu ceea ce vânzătorii au afișat în vitrină. Acest lucru poate fi analizat. Acest lucru poate fi publicat. Dar a prezenta aceste informații publicului fără nicio rezervă, ca fiind „creșterea prețurilor imobiliare”, este deja incorect.
Piața începe acolo unde există cumpărător, bani, contract, înregistrare și faptul schimbului. Până în acel moment, ceea ce aveți în față nu este un preț – ci o dorință. Uneori rezonabilă. Uneori exagerată. Uneori – pur și simplu o terapie psihologică a vânzătorului pe seama timpului și a atenției altora.
În condițiile unei piețe active, prețul de ofertă și prețul tranzacției sunt mai mult sau mai puțin apropiate, iar indicele bazat pe anunțuri este, cel puțin aproximativ, în sincron cu realitatea. Dar când tranzacțiile scad, iar vânzătorii continuă să se agățe de așteptările ciclului trecut, indicele anunțurilor încetează să mai măsoare piața și începe să măsoare pur și simplu încăpățânarea.
Acesta nu este un termometru al economiei. Este o plăcuță pe o ușă închisă: „Noi încă mai credem”.
Cifrele care fac ca această pretenție metodologică să nu fie abstractă, ci concretă.
În al patrulea trimestru al anului 2025 s-au vândut 999 de apartamente – cu 78,5% mai puțin decât în anul precedent. Piața a pierdut aproape patru cumpărători din cinci. În același timp, prețul mediu se menține peste 1.700 de euro pe metru pătrat. În limbajul obișnuit, acest fenomen se numește „prețurile se mențin”. În limbajul stabilității financiare, este mai corect să-l numim altfel: „piața a încetat să se echilibreze prin tranzacții” – adică mecanismul care ar trebui să reflecte prețul real prin actul cumpărării pur și simplu s-a defectat.
Vânzătorul trăiește încă în ciclul trecut. Cumpărătorul trăiește deja într-o nouă sărăcie. Banca trăiește în tabelul de garanții. Banca Națională trăiește în indice. Și toți patru se prefac, de comun acord, că se află în aceeași realitate.
Un singur anunț, șase luni și o diferență de 30%
Practica oferă o imagine chiar mai dură decât statisticile. Imobilul era afișat în vitrina unei agenții mari la prețul de 1 900 000 €. A fost remarcat în iunie. Dar fusese vândut încă de la sfârșitul anului trecut – pentru 1 450 000 €. Timp de jumătate de an, piața a văzut un preț cu 30% mai mare decât cel al tranzacției reale. Timp de jumătate de an, această cifră putea apărea fără probleme în analize, în previziuni, în rapoarte de evaluare, în discuțiile cu băncile, în analize comparative, în acel „context de piață” la care toată lumea face referire ulterior.
(Aici, apropo, merită să ne amintim de scandalul de la Sankt Petersburg de acum mulți ani, când o companie de evaluare a căzut pradă corupției și a publicat ea însăși anunțuri false despre tranzacții – doar pentru a reaminti că astfel de povești s-au mai întâmplat și nu doar undeva, în teorie.)
Și iată întrebarea – nu pentru agentul imobiliar, ci pentru autoritatea de reglementare: câte rapoarte bancare din această perioadă s-au bazat nu pe piață, ci pe o vitrină înfrumusețată? Câte evaluări ale garanțiilor au ajuns pe masa comitetului de credit cu prețuri care nu au fost verificate niciodată printr-o tranzacție reală? Cât capital pare suficient doar pentru că se bazează pe un anunț, și nu pe o vânzare?
Aceasta nu mai este o chestiune de statistică. Este o chestiune de arhitectură financiară, construită pe o cutie de carton.
Chiar și standardele de evaluare sunt de acord cu acest mic dejun
Standardele internaționale de evaluare sunt extrem de clare în această privință. Valoarea de piață nu este o fantezie a vânzătorului și nici prețul de pornire din anunț. Este prețul estimat al tranzacției între un cumpărător dispus să cumpere și un vânzător dispus să vândă, după o campanie normală de marketing, într-o tranzacție independentă, fără constrângeri, cu un comportament rezonabil al părților.
Anunțurile pot fi utilizate – dar cu spirit critic: prin analiză, ajustare în funcție de durata de expunere, înțelegerea gradului de caracter obligatoriu al ofertei și compararea obligatorie cu tranzacțiile reale. Și cu siguranță nu ca singură sursă de oxigen pentru întregul sistem de evaluare.
Standardele europene (aceleași pe care guvernul nostru le menționează atât de des) sunt și mai stricte: EVS 4 impune ca evaluarea să fie susținută de dovezi de piață suficiente. Simpla utilizare a anunțurilor fără a verifica legătura acestora cu tranzacțiile reale – acest lucru pur și simplu nu este suficient.
Și ce se întâmplă la noi în practică
În țară nu există o bază de date publică completă a tranzacțiilor încheiate. Activitatea de evaluare este slab reglementată. Datele de piață fiabile sunt fragmentare. Băncile vor un raport. Evaluatorul caută cazuri similare. Tranzacțiile reale sunt puține. Rămân anunțurile.
Și în acest moment intervine NBM și anunță piața: iată indicele, prețurile de ofertă cresc.
Adică autoritatea de reglementare nu se limitează la a observa vitrina din afară. Ea îi aplică sigiliul statului. Astfel, vitrina începe să-și creeze propria realitate.
Apoi începe cea mai periculoasă parte a poveștii. Vânzătorul stabilește un preț supraevaluat. Evaluatorul vede piața ofertelor și este nevoit să se orienteze după aceasta – la ce altceva s-ar putea orienta, dacă nu există tranzacții? Banca acceptă această evaluare ca valoare a garanției. Pe baza acestei valori se acordă creditul. Tranzacția, dacă totuși a avut loc cu bani din credit, devine un nou punct de referință. Următoarea evaluare primește un „analog” și mai ridicat.
Astfel, vitrina începe să creeze realitatea. Bula clasică – doar că, în versiunea moldovenească, aceasta nu arată ca o orgie hollywoodiană de pe Wall Street din filme, ci ca un birou liniștit, Excel, o ștampilă, un raport, LTV și expresia „se tranzacționează la prețul pieței”.
De fapt, nimic nu se întâmplă cu adevărat. Pur și simplu, toți participanții la lanț își transmit unul altuia, cu sfințenie, aceeași cifră distorsionată, până când aceasta începe să pară oficială.
Iată formula riscului în întregime: prețul ofertei – evaluarea garanției – valoarea creditului – activul bancar – rezervele – capitalul – norma de stabilitate. Dacă prima verigă este fictivă sau supraevaluată, întregul lanț pare solid doar pe hârtie.
Este ca și cum ai construi un baraj din comunicate de presă – arată frumos, până când vine apa.
BNM, conform mandatului său, are obligația de a atenua prociclicitatea – pentru aceasta există instrumente macroprudențiale, tampoane anticiclice, supraveghere, teste de stres și cerințe de capital. Dar dacă însuși autoritatea de reglementare, prin propriile statistici, legitimează prețurile ofertei ca semnal al creșterii pieței, nu stinge focul. Usucă lemne lângă sobă și apoi se miră de ce miroase a fum.
Greșeala numărul doi: efectul de levier al creditului, deghizat în creșterea veniturilor
BNM interpretează extinderea portofoliului ipotecar ca pe un proces sănătos: veniturile populației cresc, interesul pentru achiziționarea de imobile este ridicat, băncile acordă credite în mod activ. Sună plăcut – aproape ca o broșură publicitară a unui dezvoltator imobiliar, doar că pe copertă apare stema autorității de reglementare.
Cifrele spun altceva. Portofoliul ipotecar a crescut de la 8,3 miliarde de lei la începutul anului 2021 la 27,4 miliarde de lei la sfârșitul primului trimestru al anului 2026 – aproape o triplare în cinci ani. În același timp, durata medie de rambursare a crescut de la 220 de luni în 2023 la 266 de luni – adică aproape 22 de ani.
Iar Bănca Națională a Moldovei (BNM) însăși explică acest fenomen prin scumpirea imobilelor: se spune că cumpărătorii sunt nevoiți să-și întindă plățile pentru a reduce povara lunară. Citiți asta încă o dată, încet. Cumpărătorul nu a devenit mai bogat. A ajuns să aibă datorii pe o perioadă mai lungă. Aceasta nu este o creștere a bunăstării – este o prelungire a perioadei de rambursare a datoriei, doar că formulată într-un mod mai plăcut.
Dacă o persoană nu își poate permite să cumpere un apartament pe termenul anterior și este nevoită să-și prelungească datoria cu aproape 22 de ani, aceasta nu înseamnă „un interes ridicat pentru piața imobiliară”. Este o piață care încearcă să vândă prețul de astăzi pe seama viitorului cumpărătorului. Această piață nu generează venituri. Piața este susținută de credite ipotecare, de termen, de programul de stat și de speranța că mâine nu va fi mai rău – deși întreaga problemă a Moldovei constă tocmai în faptul că mâine se dovedește prea des a fi mai rău decât prognoza optimistă.
„Prima Casă” ca pompă de ordinul doi
Programul sporește capacitatea de plată a unui grup restrâns de cumpărători, ajută la încheierea unei părți din tranzacții, aceste tranzacții confirmă nivelul ridicat al prețurilor, nivelul ridicat al prețurilor se reflectă în noile evaluări, iar noile evaluări susțin un nou credit. Un circuit închis, și destul de elegant, dacă facem abstracție de ceea ce face cu piața.
Într-o economie stabilă, acesta este un program social. Într-o piață supraîncălzită și ilichidă, acesta este un mecanism de menținere a balonului imobiliar pe cheltuiala bugetului. În această configurație, statul nu asigură accesibilitatea locuințelor. El susține un preț care s-a detașat de mult de veniturile populației.
Greșeala numărul trei: garantarea ipotecară a întregii iluzii
Cu cât portofoliul ipotecar este mai mare, cu atât mai multe apartamente devin parte a sistemului bancar în calitate de garanție. Dacă valoarea acestei garanții se bazează pe evaluări, iar evaluările, în condițiile lipsei tranzacțiilor, se bazează pe prețurile de ofertă – capitalul bancar începe să depindă de vitrina de prezentare. Un lanț logic simplu, dar neplăcut.
Sună arid, dar sensul este simplu: dacă mâine piața va fi nevoită să treacă brusc de la anunțuri la tranzacții reale, garanțiile s-ar putea dovedi mai ieftine decât se înregistrează în logica bancară. Și atunci problema nu va mai fi doar a evaluatorilor – va deveni o problemă a capitalului, a rezervelor și a stabilității financiare în ansamblu.
Atâta timp cât prețurile de ofertă „își păstrează prestigiul”, sistemul bancar pare stabil. Dar nu piața este cea care își păstrează prestigiul. Imaginea este menținută de lipsa unei verificări în masă prin tranzacții – este ca și cum o persoană s-ar considera sănătoasă doar pentru că nu și-a mai făcut analize de mult timp. Lipsa unui diagnostic nu înseamnă că nu există boală.
O reevaluare bruscă este deosebit de periculoasă. Dacă realitatea tranzacțională va pătrunde în practica de evaluare nu treptat, ci brusc, băncile nu vor suferi o corecție ușoară, ci o lovitură asupra întregii mase de garanții deodată. Normele de capital ar putea atunci să impună o reacție simultană: constituirea de rezerve suplimentare, reducerea riscului, vânzarea de active, înăsprirea condițiilor de creditare – iar acest lucru va accentua, la rândul său, scăderea lichidității și a prețurilor.
Spirala se declanșează nu pentru că cineva a scris un articol prost. Se declanșează pentru că mult timp ne-am interzis să vedem prețul real.
Greșeala numărul patru: politica monetară luptă împotriva unei inflații greșite
BNM a majorat de două ori rata de referință în decurs de o lună și jumătate: mai întâi la 6,5%, apoi la 7% pe an. Formal, aceasta este o luptă împotriva inflației. Dar nu trebuie să ne uităm doar la cifra medie, ci la structura a ceea ce ascunde aceasta.
Inflația anuală oficială de aproximativ 6,8–7% pare aproape acceptabilă. Însă în spatele acestei „medii generale” se ascunde o realitate cu totul diferită: combustibilul, motorina, benzina, transportul public, energia electrică, ouăle, legumele, cheltuielile de utilități și cele de bază. Pentru Excel, acestea sunt componentele indicelui. Pentru o familie, acestea înseamnă frigiderul, microbuzul, factura la electricitate, drumul spre serviciu, reparațiile, medicamentele și teama constantă și tăcută față de rata ipotecară.
Când prețurile motorinei, benzinei, transportului și produselor de bază cresc de câteva ori mai repede decât inflația generală, cifra medie încetează să mai descrie viața unui debitor mediu. Din punct de vedere tehnic, indicele poate fi absolut corect. Din punct de vedere politic și social, acesta devine o fațadă.
Iată care este subtilitatea: inflația nu înseamnă pur și simplu „7%”. Pentru o gospodărie care cheltuiește o parte semnificativă din venituri pe alimente, transport și utilități, povara reală este mult mai mare decât această cifră. Și tocmai această gospodărie este considerată ulterior de NBM ca participant la piața ipotecară, care ar cumpăra o locuință datorită creșterii veniturilor. Aceasta nu este o analiză. Este poezie contabilă.
Dacă alimentele, combustibilul, transportul și energia consumă venitul, omul nu devine cumpărător de imobile. Devine un potențial debitor pe o perioadă de 22 de ani.
Creșterea ratei dobânzii într-o astfel de situație nu produce mai mult combustibil. Nu scade prețul energiei electrice. Nu face legumele mai ieftine. Nu crește veniturile reale. Nu creează o cerere solvabilă pentru apartamente. Face exact un singur lucru: face creditul mai scump.
Imaginea de ansamblu: vitrina, rata dobânzii, inflația și buzunarul gol
Banca Națională face simultan două lucruri: arată „creșterea pieței” prin prețurile de ofertă și îngreunează accesul la credit pentru cumpărătorul real. În vitrină – creștere. La bancă – rata dobânzii. În magazin – inflația. La cumpărător – buzunarul gol. Și apoi, toate acestea împreună se numesc „stabilitate macroeconomică”.
Nu. Este o imagine de vitrină controlată, sub care se acumulează metodic o criză a solvabilității.
Din punct de vedere politic, o astfel de construcție este extrem de convenabilă – practic, pentru toți deodată.
Guvernului îi convine să audă că prețurile imobiliare cresc: înseamnă că economia pare să fie vie.
Lobby-ului din construcții îi convine să vorbească despre deficitul de ofertă: înseamnă că trebuie să se construiască și mai mult, să se acorde facilități, să se simplifice procedurile.
Băncilor le convine să mențină garanțiile la evaluări ridicate: înseamnă că capitalul arată mai bine.
Vânzătorilor le convine să mențină prețurile: înseamnă că pot pur și simplu să aștepte.
Singurul pentru care este incomod este cumpărătorul. Și realitatea – dar, din păcate, realitatea nu are un lobby.
Ce spun de fapt cifrele, dacă nu le înfrumusețăm
Dacă tranzacțiile scad, piața nu crește – ci se îngheață. Dacă prețurile de ofertă cresc pe fondul scăderii tranzacțiilor, aceasta nu este o forță a pieței, ci o creștere a așteptărilor nelichide. Dacă creditele ipotecare cresc prin prelungirea duratei, aceasta nu reprezintă bogăția populației, ci o amânare a problemelor în viitor. Dacă rata dobânzii crește pe fondul unei inflații a costurilor, aceasta nu reprezintă o soluție la cauză, ci o lovitură dată cererii. Dacă garanțiile sunt evaluate la valoarea de vitrină, capitalul băncilor se poate dovedi stabil doar până la prima verificare masivă din partea pieței.
Întrebarea principală adresată Băncii Naționale a Moldovei, și nu este deloc retorică
Ce anume măsurați? Dacă măsurați prețurile ofertei – scrieți așa: prețurile ofertei cresc. Dacă măsurați piața – arătați tranzacțiile. Dacă vorbiți despre stabilitate financiară – arătați cum vor rezista garanțiile la stres, nu pe baza anunțurilor, ci pe baza vânzărilor efective. Dacă vorbiți despre creșterea veniturilor – explicați de ce durata ipotecii se prelungește până la aproape 22 de ani. Dacă vorbiți despre o inflație de 7% – explicați gospodăriilor de ce prețurile la combustibil, transport, electricitate și coșul de bază se supun unei aritmetici complet diferite.
Tocmai aici începe adevărata responsabilitate a autorității de reglementare. Banca centrală nu este un serviciu de presă al pieței imobiliare și nici un departament menajat pentru a menține buna dispoziție a dezvoltatorilor imobiliari. Este o instituție care are datoria de a identifica riscul înainte ca acesta să fie observat de casierul de la bancă, de vânzătorul de apartamente și de familia care își dă brusc seama că ipoteca era accesibilă doar în prezentare.
Buburile par întotdeauna convingătoare – până în momentul în care se sparg
Toate bulele au o trăsătură comună: înainte de a se sparge, par foarte solide. Au grafice, comunicate de presă, formulări sigure, tabele îngrijite și oameni în costume scumpe care spun că totul este sub control.
Apoi, de obicei, se dovedește că controlul se exercita asupra formulărilor, nu asupra riscului.
Piața imobiliară din Moldova a intrat astăzi nu într-o fază de creștere sănătoasă, ci într-o fază de negare a prețurilor. Vânzătorii mențin încă prețurile din ciclul anterior. Cumpărătorii trăiesc deja într-o nouă realitate. Băncile acceptă garanții pe baza unei logici inerțiale. Programele de stat susțin anumite tranzacții.
Iar NBM, prin indicele său al prețurilor de ofertă, netezește cu grijă decalajul – în loc să-l prezinte ca pe ceea ce este de fapt: o amenințare.
Nu este doar o eroare de măsurare. Este o substituire a indicatorului – o cosmetizare instituțională a pieței, care își pierde sângele prin tranzacții.
BNM măsoară vitrina, dar o numește piață. Piața nu este un anunț. Piața înseamnă tranzacție. Până la încheierea tranzacției, prețul din anunț nu este decât un vis al vânzătorului, tipărit cu litere mari.
Iar când visurile vânzătorilor cresc, tranzacțiile scad, ipoteca se extinde, rata dobânzii crește, iar inflația lovește cheltuielile de bază, a vorbi despre o creștere sănătoasă a prețurilor este tot ca și cum te-ai bucura de febra unui bolnav: cifra este mare, dar nu este un motiv de sărbătoare.
Banca Națională a confundat vitrina cu piața, pârghia de credit cu veniturile, inflația medie cu viața reală, iar valoarea garanției – cu stabilitatea financiară.
Și dacă autoritatea de reglementare va continua să privească piața prin prisma anunțurilor, este foarte posibil ca următorul raport să nu mai fie despre creșterea prețurilor, ci despre costul propriilor greșeli.
P.S. Ca de obicei, nimic din cele menționate mai sus nu constituie un sfat de investiții. Mai ales dacă vă orientați încă după prețul dintr-un anunț vechi de șase luni.
Dumitru Tărăburcă,
expert în evaluarea imobiliară și dezvoltare imobiliară
Abonați-vă la actualizările noastre
