Дмитрий Тэрэбуркэ представляет цикл из четырех материалов о том, как современная финансовая система постепенно подчиняет реальную экономику собственной логике. И это по меньшей мере крайне любопытный взгляд на вещи.
* * *
Вот вам загадка на утро понедельника. Представьте систему, в которой:
— банки чувствуют себя прекрасно;
— регулятор доволен нормативами;
— просрочка платежей низкая;
— прибыль банков растет;
— реальная экономика при этом медленно умирает.
Обычно вы ожидаете, что пункты 1–4 и пункт 5 не могут сосуществовать долго. Банковское здоровье и экономическое здоровье, как принято думать, — это примерно одно и то же, просто измеренное разными приборами.
Вынужден сообщить вам плохую новость: это не так. Можно построить финансовую систему, которая идеально себя чувствует именно в тот момент, когда все, что находится за пределами ее баланса, начинает разваливаться. И, кажется, именно это сейчас происходит в Молдове.
Но начнем издалека, потому что так всегда интереснее.
Что вообще делает финансовая система
Раньше — не будем уточнять, когда именно «раньше», пусть это будет условная эпоха до того, как все стало сложным, — финансовый сектор был скучным посредником. У одних людей были свободные деньги, у других -идеи насчет завода, фермы или дороги. Банк сводил первых со вторыми, брал свою маленькую комиссию и шел домой. Скучно, зато понятно: кто кому что должен и почему.
Сегодня все немного иначе. Финансовый сектор больше не просто сводит людей с деньгами. Он решает, кто вообще имеет право на экономическое будущее. Кому дать кредит. Какой актив считается ликвидным (то есть — реальным). Сколько что стоит. Кто сохранит собственность, если появится долг, а кто заберет эту собственность, если долг не будет обслужен.
Официально это называется «управление рисками». Если вы человек циничный (а вы, читая эту статью, наверняка немного циничны), вы можете назвать это иначе: управление доступом к будущему. Кто-то решает не «сколько стоят деньги», а «кому вообще разрешено участвовать в экономике». Это довольно много власти для отрасли, которая формально должна просто перекладывать циферки из одной колонки в другую.
Требований больше, чем реальности — и это математически неизбежная проблема.
Вот факт, который стоит держать в голове: мировая финансовая система производит намного больше финансовых требований — кредитов, облигаций, деривативов, паев фондов, — чем существует реальных активов, которые эти требования якобы представляют. Это не заговор, это просто то, чем является современный финансовый инжиниринг: вы берете один дом и упаковываете вокруг него двадцать слоев бумаги.
МВФ подтверждает: небанковские финансовые организации — фонды, частный кредит, страховые компании, все то, что не является классическим банком со штампом и вывеской — теперь контролируют около половины мировых финансовых активов.
Проблема в том, что у многих из них высокая долговая нагрузка, слабый надзор и очень тесные связи с обычными банками. То есть, если что-то пойдет не так не в банке, а в соседнем инвестфонде, банк все равно об этом узнает — просто с опозданием на один телефонный звонок.
Насколько плохо все может пойти? МВФ в своем Global Financial Stability Report за 2025 год прогнал стрессовый сценарий и получил: проблемы в небанковском секторе способны заметно ухудшить капитал примерно у 10% американских банков и 30% европейских банков (по объему активов). Это не «банки обанкротятся». Это «банки почувствуют, что рядом что-то горит».
Дальше — еще один любимый жанр современной макростатистики: цифра, которая выглядит хорошей, пока вы не откроете ее и не увидите, что внутри. В 2025 году глобальные прямые иностранные инвестиции формально выросли до $1,6 трлн. Отлично, скажете вы, инвестиции растут, заводы строятся.
Не совсем. Больше $140 млрд этого прироста — просто транзитные потоки через международные финансовые центры. Деньги, которые заезжают в юрисдикцию, делают там остановку и едут дальше. Количество новых проектов при этом сократилось, проектное финансирование продолжило падать, а больше 80% всех мировых прямых инвестиций сосредоточилось всего в двадцати странах.
Мораль: денег в системе много. Механизма, который заставляет их превращаться в завод, а не в еще один слой бумаги вокруг существующего завода, — гораздо меньше.
Почему следующий кризис будет вести себя иначе, чем 2008-й
В 2008 году все было довольно старомодно: плохие ипотечные кредиты, банки с недостаточным капиталом, банки падают, все паникуют. С тех пор регуляторы отлично поработали над одной вещью: банки теперь хорошо защищены. У них есть капитал, резервы, залоги и телефон с прямой линией к центробанку.
Проблема в том, что заемщиков защищать никто не учился. У предприятий и населения нет резервов, нет доступа к экстренной ликвидности и нет доброго центробанка на другом конце провода. Значит, следующий кризис, скорее всего, будет выглядеть не как «банки массово падают», а как «клиенты банков массово перестают быть платежеспособными, пока банки продолжают отчитываться о прекрасных показателях». Систему научили спасать себя. Экономику вокруг нее — нет.
Механизм выглядит примерно так, по шагам:
— Дорогая энергия, импортная инфляция и дорогой кредит сокращают доходы бизнеса и населения.
— Люди и компании продолжают занимать — просто чтобы удержать прежний уровень жизни или закрыть кассовый разрыв.
— Качество кредитов какое-то время выглядит прекрасно, потому что старый долг гасится новым долгом. (Если вам это напоминает финансовую пирамиду — вам не кажется, просто в макромасштабе это называют «рефинансированием».)
— Недвижимость и другой залог продолжают оцениваться по старым, высоким ценам, потому что снижение оценки немедленно ударит по банковским показателям, а этого никому не хочется.
— Наступает момент, когда доходов уже не хватает даже на то, чтобы перекредитоваться.
— Число сделок падает — но цены пока держатся.
— Банки ограничивают кредитование, начинается реализация залогов, и кризис ликвидности превращается в кризис собственности.
Обратите внимание, где в этой цепочке банк реально страдает. Нигде. Он просто по очереди меняет свою позицию — сначала кредитор, потом собственник залога.
Молдова, версия для тех, кто любит конкретику
А теперь перейдем от общих рассуждений к делу, потому что все же надо когда-нибудь называть цифры.
На 31 марта 2026 года активы банковского сектора Молдовы достигли 196,8 млрд леев. Прибыль банков только за первый квартал — 1,16 млрд леев, на 11,3% больше, чем годом раньше. Прекрасные цифры! Вопрос — куда именно текут эти деньги, что и кого кредитуют банки.
Ответ не особо вдохновляет:
— ипотека и строительство недвижимости — 27,4 млрд леев;
— потребительское кредитование — почти 20 млрд леев;
Вместе это больше 43% всего кредитного портфеля банков.
Торговля — еще 22,6 млрд леев.
Иначе говоря, основная масса кредита крутится вокруг покупки квартир, потребления и перепродажи импортных товаров. Не вокруг строительства промышленной базы. Это не обвинение — это просто то, куда действительно идут деньги, если посмотреть на баланс, а не на пресс-релиз.
Вот он, молдавский парадокс, в одном предложении: банковская система выглядит здоровее всего именно в тот момент, когда реальная экономика теряет способность себя воспроизводить. Доля проблемных кредитов — всего 4,3%. Капитал и ликвидность выше нормативов. Прибыль растет.
Все это правда. Просто низкая просрочка не доказывает, что кредит создал новый доход. Она доказывает только то, что люди пока платят — за счет зарплаты, переводов от родственников из-за границы, продажи имущества, нового кредита или банального урезания потребления.
Банковская статистика этой разницы не видит и видеть не обязана — это не ее работа.
И еще одна деталь, которая мне лично нравится больше всего в этой истории: 17,4% банковских активов вложено в государственные ценные бумаги и сертификаты НБМ. Еще 14,1% размещено прямо в Нацбанке.
Получается почти идеальный контур: население и бизнес несут деньги в банки → банки кредитуют потребление, недвижимость и торговлю или паркуют деньги в госбумагах → государство занимает эти же деньги, чтобы закрыть дефицит и поддержать спрос.
Каждое звено цепочки формально право. Каждый документ подписан правильно. Просто реального производственного капитала во всей этой конструкции почему-то не прибавляется.
ОПГ «Золотой ключик» (это не про конкретных людей)
Тут нужно сразу оговориться: название не означает, что где-то в кабинете сидят шесть человек и договариваются, как отобрать завод. Речь про институциональную модель, а не заговор. Просто эта модель работает настолько слаженно, что со стороны выглядит как заговор, даже если формально это шесть независимых учреждений, каждое из которых честно выполняет свою узкую функцию.
Работает это так: один выдает кредит. Второй устанавливает правила. Третий оценивает залог. Четвертый рассматривает спор. Пятый ведет процедуру несостоятельности. Шестой покупает актив после того, как прежний владелец окончательно обескровлен.
У каждого — своя бумажка, своя процедура, своя юридическая чистота. А итог на удивление стабилен: долг остается на заемщике, ликвидный актив уходит тому, у кого есть доступ к деньгам, а ответственность растворяется где-то между шестью учреждениями так, что предъявить ее некому.
И вот интересный юридический твист: у финансового института формально нет полномочий прокурора. Но на практике его контроль над предприятием иногда оказывается сильнее.
Прокуратуре нужно доказывать нарушение — это долго, дорого и требует процедуры. Банку достаточно пересмотреть риск, потребовать дополнительное обеспечение, отказаться продлевать кредитную линию или потребовать досрочного погашения. И все, предприятие можно совершенно законно довести до неплатежеспособности — без единого уголовного дела, без единого обвинения, просто путем «переоценки риска».
Если при этом независимая оценка залога, эффективный суд и прозрачная процедура банкротства отсутствуют (а мы ведь как раз про Молдову говорим, да), управление риском без особых усилий превращается в технологию перераспределения собственности.
Молдова уже проходила через это однажды — с кражей банковского миллиарда — и сделала из этого, кажется, слишком удобный вывод: раз проверили акционеров банков, усилили надзор и подтянули отчетность под европейские стандарты — проблема решена.
Но новый кризис устроен тоньше предыдущего. Деньги, скорее всего, никуда физически не исчезнут из сейфов. Исчезнут предприятия, земля, производственные помещения и остатки национального капитала. А банки при этом вполне могут сохранить нормативную устойчивость — просто потому, что убытки будут перекладываться на заемщиков, госбюджет и стоимость залогового имущества, а не на сам банк.
Время денег (или: почему банк иногда страшнее прокурора)
Небольшое отступление про повседневную власть, потому что она интереснее макростатистики.
Представьте: дочь отправляет матери из США $500. Никакой недвижимости, никакого сложного структурирования — обычная семейная помощь. Получатель тем не менее проводит полдня в банке, заполняя бумаги и доказывая происхождение средств.
На каком основании частная коммерческая организация превращает обычного человека в подозреваемого? Закон №308/2017 и правила НБМ формально дают банкам такие полномочия — в рамках борьбы с отмыванием денег.
Но именно здесь произошло почти незаметное перераспределение власти: государство передало банкам функцию предварительного подозрения, не передав вместе с ней ответственность государственного органа. У прокурора есть процедура и основания. У банка есть просто «внутренняя оценка риска» — и он может заблокировать вам доступ к вашим же деньгам без всякого решения суда. А компенсирует ли кто-нибудь потерянный день и унижение, если подозрение оказалось пустым? Нет. Комплаенс всегда прав — даже когда он совершенно бессмыслен.
При этом — и вот тут ирония достигает максимума — миллиардные схемы годами проходили через ту же самую систему, обладающую теми же процедурами, анкетами и специалистами по рискам. Маленького человека проверять легко: он придет, будет ждать и подпишет все, что ему дадут. Крупные деньги проверять сложнее — у них обычно есть адвокаты, правильно оформленная легенда и куда меньше желания стоять в очереди.
Еще показательнее ситуация с заемщиком, который уже все выплатил. Кредит закрыт, проценты уплачены, экономическое обязательство исполнено полностью. Но объект почему-то продолжает висеть в ипотеке, а кредитор требует «компенсацию», сопоставимую еще с парой таких же кредитов.
Финансовая система в этот момент перестает заниматься возвратом денег и начинает попросту извлекать доход из самого факта чужой зависимости. Если долг погашен — залог должен утратить обеспечительную функцию. Иначе это уже не гарантия исполнения обязательства, а инструмент удержания собственности как таковой. А дальше — годы судов, экспертиз и адвокатских гонораров, чтобы доказать банально очевидное: исполненное обязательство исполнено.
И еще внешний контур, чтобы совсем не расслабляться.
Всемирный банк ожидает, что дефицит текущего счета Молдовы в 2026 году может достичь 19,8% ВВП, а госдолг к 2028 году приблизится к 44% ВВП (World Bank, Moldova Economic Update, май 2026). Страна продолжит зависеть от льготного внешнего финансирования, а слабость управления, политизация и коррупция прямо названы рисками для инвестиций и освоения европейских средств.
Практический вывод: внутреннюю финансовую систему будут поддерживать внешними деньгами, но условия их получения станут во многом определять экономическую политику страны. Формально эти деньги приходят «для развития». Фактически значительная их часть возвращается наружу — через импорт, обслуживание долга, закупки и прибыль финансовых посредников.
Так в чем, собственно, риск
Не в том, что денег не хватает. Денег, возможно, станет даже больше. Риск — в окончательном исчезновении связи между финансированием и созданием реального национального актива.
Если кредит не создает дополнительную производительность, экспортный доход, инфраструктуру или жизнеспособную территорию — он не финансирует развитие. Он просто превращает будущие доходы страны в текущую прибыль финансового сектора.
Это довольно скучная бухгалтерская мысль, если вдуматься, — но именно скучные бухгалтерские мысли обычно и объясняют, почему страны беднеют, пока их банки процветают.
Одной банковской стабильностью такой кризис не остановить. Нужен учет конечного назначения кредита, ограничение избыточного финансирования спекулятивного спроса, действительно независимая оценка залогов, публичный контроль над реализацией банковских активов, защита действующих предприятий в процедурах несостоятельности и персональная ответственность за доведение жизнеспособного бизнеса до ликвидации.
Хороший принцип, который стоило бы куда-то прибить гвоздями: финансовая организация не должна получать из уничтожения предприятия больше выгоды, чем из его восстановления.
Пока же устройство системы обратное. Банк почти всегда защищен залогом. Регулятор — формальным соблюдением нормативов. Чиновник -процедурой. Кредитор — договором. Управляющий — судебным решением.
Не защищен только тот, кто, собственно, этот актив и создал.
Так что «Золотой ключик» — это не название конкретной преступной группы, и заводить на нее дело бессмысленно. Это устройство экономики, в которой ключи от всех дверей находятся у финансовых институтов, а за дверями постепенно уже почти ничего не остается.
Дмитрий Тэрэбуркэ,
эксперт в области оценки недвижимости и девелопмента
