Dumitru Budianschi: Piața de capital poate accelera creșterea economică

Dumitru Budianski

LP: Domnule Dumitru Budianschi, sunteți un susținător consecvent al reformării pieței de capital. Ce factori au împiedicat dezvoltarea acesteia până în prezent?

– Starea actuală a pieței de capital și a pieței financiare din Republica Moldova este rezultatul interacțiunii mai multor factori. Dincolo de aspectele generale legate de contextul geopolitic, nivelul de înțelegere publică a economiei de piață și a principiilor democrației, dimensiunea redusă a pieței și alte condiții structurale, consider că modul în care a fost realizată privatizarea în masă, evoluțiile ulterioare, calitatea sistemului judiciar și ponderea semnificativă a economiei nereglementate au influențat în mod deosebit situația actuală a pieței de capital.

Un alt factor important a fost modul în care a fost perceput rolul dezvoltării economice și al piețelor financiare. O perioadă îndelungată, în Republica Moldova a prevalat o abordare limitată a rolului pieței de capital, bazată pe ideea că dezvoltarea economiei poate avea loc în principal prin finanțare bancară, iar lipsa unei piețe de capital dezvoltate reprezintă doar o consecință a unui nivel redus de dezvoltare economică. În acest mod, a fost insuficient valoroficată relația inversă – prin faptul că o piață de capital funcțională poate constitui, la rândul său, un factor important de susținere a creșterii economice.

LP: Ce, în opinia dumneavoastră, trebuie regândit pentru ca piața de capital să devină un motor eficient al economiei?

– Nu consider că există prejudecăți profund înrădăcinate care să împiedice dezvoltarea pieței de capital. Mai degrabă, problema constă, cum am menționat anterior, într-o înțelegere încă insuficient de profundă a rolului pe care piața de capital îl poate avea în economia Republicii Moldova. Acest aspect devine și mai relevant în contextul evoluțiilor actuale în domeniul tehnologiilor informaționale și al utilizării acestora în sectorul financiar. În prezent, pot constata că CNPF și Guvernul, prin acțiunile întreprinse, pornesc de la premisa că piața de capital are un rol dual în raport cu creșterea economică: pe de o parte, contribuie la susținerea și dezvoltarea economiei, iar pe de altă parte, reflectă nivelul de dezvoltare și maturizare al acesteia. Prin urmare, putem afirma că a avut loc o schimbare calitativă în abordarea rolului pieței de capital în Republica Moldova, aceasta fiind privită tot mai mult și ca un factor care poate contribui la creșterea economică.

A venit momentul implementării documentului de politici – Strategia de dezvoltare a pieței de capital pentru perioada 2025-2030, aprobată de Parlament în 2025, care stabilește direcțiile și obiectivele pentru dezvoltarea unei piețe de capital moderne și funcționale.

LP: De ce credeți că Moldova va avea nevoie de o piață de capital mai dezvoltată în viitor?

– O economie puternică are nevoie de mecanisme eficiente care să permită circulația rapidă a capitalului către domenii competitive, capabile să genereze valoare și randamente mai mari. În acest sens, calitatea sistemului financiar și dezvoltarea tututor componentelor sale, inclusiv a pieței de capital, au un rol esențial. În lipsa unor astfel de mecanisme, inițiativele de afaceri întâmpină dificultăți în identificarea unor surse adecvate de finanțare și, implicit, au șanse mai reduse de a fi dezvoltate și implementare cu succes.

Economia este într-un proces permanent de transformare: unele activități economice dispar, altele apar și se dezvoltă, iar piața de capital poate asigura mecanismele necesare pentru realocarea mai rapidă a resurselor din domenii mai puțin sustenabile către sectoare competitive, cu potențial de creștere.

După cum puteți observa, o parte semnificativă a activelor economice rezultate în urma procesului de privatizare – în prezent reprezentate în mare parte de terenuri și clădiri – nu sunt valorificate în noile proiecte competitive de care are nevoie Moldova. Pentru aceasta este necesară mobilizarea capitalului și orientarea acestuia către activități economice cu valoare adăugată mai mare.

LP: Rolul statului și al guvernului devine decisiv în depășirea acestor probleme?

– Economiile mici aflate în tranziție, în special cele cu instituții mai puțin dezvoltate, au șanse mult mai reduse de a construi o piață de capital funcțională. Cu toate acestea, în Republica Moldova se poate observa că, în ultimii ani, au fost create o serie de condiții favorabile – îmbunătățirea calității instituțiilor, inclusiv a sistemului judiciar, consolidarea stabilității politice și maturizarea sistemului financiar – care, în ansamblu, creează premizele necesare pentru dezvoltarea pieței de capital.

În aceste condiții, pentru depășirea altor constrângeri, legate în special de dimensiunea redusă a pieței și a companiilor, nivelul scăzut de competitivitate și alți factori economici, este necesară o politică publică orientată spre sprijinirea formării și consolidării pieței de capital.

În general, statul are mai multe roluri importante în dezvoltarea unei piețe de capital. Importanța acestor roluri diferă în funcție de nivelul de dezvoltare a pieței și de specificul fiecărei țări: unele roluri devin mai importante într-o anumită etapă, iar altele capătă o relevanță mai redusă.

În cazul Republicii Moldova, statul are trei roluri esențiale: actualizarea și dezvoltarea cadrului legal și de reglementare, facilitarea creării infrastructurii de piață, inclusiv a infrastructurii comerciale și post-tranzacționare, precum și stimularea formării cererii și ofertei pe piața de capital.

Spre deosebire de economiile dezvoltate și complexe, unde rolul principal al statului este, în mare parte, asigurarea unui cadru legal și de reglementare adecvat, în Republica Moldova acesta lucru nu este suficient pentru dezvoltarea pieței de capital.

Prin urmare, da, în cazul Republicii Moldova, rolul statului este unul crucial în dezvoltarea pieței de capital, în special în etapa inițială de formare și consolidare a acesteia.

LP: Se referă acest lucru, în primul rând, la rolul statului în crearea unei noi infrastructuri a pieței de capital?

– Aș menționa că, pe termen mediu, principalele componente ale infrastructurii pieței de capital care necesită dezvoltare sunt Bursa de Valori, furnizorii de servicii de investiții, Depozitarul Central Unic și societățile de registru.

Necesitatea modernizării Bursei de Valori este resimțită de mai mulți ani, însă operatorul existent nu a manifestat interesul necesar pentru realizarea investițiilor care să asigure dezvoltarea acesteia. Astfel, după crearea unui cadru legal adecvat, soluția firească a fost constituirea unei noi Burse de Valori, capabile să funcționeze conform standardelor moderne și să devină un element esențial în dezvoltarea ulterioară a pieței de capital.

În acest context, după un proces care a durat aproximativ trei ani, cu implicarea sectorului privat – în special a Bursei de Valori București, MAIB și EBA – precum și a autorităților Republicii Moldova, a fost înființată o nouă bursă – Bursa Internațională din Moldova (BIM). Deși statul deține o participație de 20%, implicarea sa a reprezentat un semnal important de încredere și susținere pentru dezvoltarea pieței de capital, contribuind la decizia acționarilor de a crea BIM. În prezent, ne aflăm în procesul de autorizare a noii burse și estimăm finalizarea acestuia până în august 2026.

Odată cu depunerea cererii de autorizare, BIM trebuie să demonstreze existența tuturor capacităților necesare pentru desfășurarea activității, inclusiv a sistemului informațional, a personalului calificat și a organelor de conducere ale bursei. Astfel, estimez că, imediat după autorizare, BIM va putea iniția activitatea într-un termen cât mai scurt. Totodată, trebuie să fim conștienți că procesul de operaționalizare a bursei va necesita o anumită perioadă pentru admiterea societăților de investiții, a emitenților și a altor participanți pe piață. Prin urmare, sperăm ca până la sfârșitul anului curent să avem o bursă pe deplin funcțională.

LP: Deși implicarea guvernului în crearea BIM este clară, ce alte „intervenții guvernamentale” sunt necesare pentru dezvoltarea pieței de capital?

– Dezvoltarea pieței de capital este, într-adevăr, una dintre cele mai complexe sarcini, care necesită timp, o abordare strategică și perseverență. Analizele realizate în procesul de elaborare a Strategiei de dezvoltare a pieței de capital au evidențiat faptul că piața de capital este limitată atât de oferta insuficientă de instrumente și emitenți, cât și de o cerere încă redusă din partea investitorilor.

Volumul operațiunilor generate de emitenții existenți nu este suficient pentru a acoperi costurile necesare menținerii și dezvoltării unor servicii de investiții de calitate. Pentru ca, în etapa incipientă de dezvoltare a pieței, să fie atins un volum de tranzacționare care să depășească pragul critic de funcționare, este necesară o implicare strategică și echilibrată a statului.

În acest context, pot fi evidențiate șase direcții majore de intervenție a statului care ar putea contribui semnificativ la dezvoltarea pieței de capital:

crearea unui cadru de sprijin pentru companiile private, neutru din perspectiva surselor de finanțare utilizate;
includerea, în procesul de reformare a întreprinderilor cu participarea statului și a autorităților municipale, a posibilității listării acestora la bursă și utilizării instrumentelor pieței de capital pentru finanțare;
valorificarea mai amplă a pieței de capital pentru finanțarea proiectelor publice și gestionarea datoriei publice;
dezvoltarea investitorilor instituționali, inclusiv prin crearea fondurilor private obligatorii de pensii și a fondurilor ocupaționale;
implementarea unor programe de sprijin pentru consolidarea capacităților prestatorilor de servicii investiționale;
promovarea educației financiare în rândul populației.

Totodată, o parte dintre constrângerile existente sunt determinate de cadrul de reglementare financiară. În Republica Moldova, cei mai activi emitenți pe piața de capital sunt și vor continua să fie reprezentanții sectorului financiar. În acest context, menținerea cerinței privind obținerea unei autorizări prealabile de la BNM pentru acționarii care depășesc pragul de 1% din capital reprezintă o barieră atât pentru dezvoltarea sectorului financiar, cât și pentru evoluția pieței de capital.

O altă constrângere ține de imposibilitatea emiterii obligațiunilor în valută, în condițiile în care instituțiile financiare pot atrage credite în valută. Aceste limitări reduc utilizarea potențialului instrumentelor pieței de capital și restrâng oportunitățile de diversificare a surselor de finanțare pentru companii.

LP: De ce sunt fondurile de pensii atât de importante pentru piața de capital? Ce ar putea face guvernul pentru a asigura apariția lor și când?

– Da, într-adevăr, fondurile de pensii au un rol important pentru dezvoltarea pieței de capital, însă importanța lor principală ține de asigurarea unui nivel mai ridicat al veniturilor pentru viitorii pensionari. Din această perspectivă, susțin necesitatea dezvoltării sistemului de pensii în Republica Moldova, în special prin consolidarea veniturilor pensionarilor și reducerea presiunii asupra primului pilon de pensii.

Este necesară, în primul rând, consolidarea sustenabilității sistemului de pensii și dezvoltarea unui mecanism mai eficient de cooperare între stat, angajatori și angajați.

Totodată, este bine cunoscut faptul că prezența fondurilor de pensii private are un impact pozitiv asupra economiei, prin formarea unor surse de finanțare pe termen lung. În același timp, dezvoltarea acestor fonduri este strâns legată de existența unei piețe de capital funcționale și diversificate. În lipsa unor oportunități suficiente de investiții, resursele acumulate de fondurile de pensii nu pot fi valorificate eficient și nu poate fi asigurată creșterea acestora în condiții de riscuri investiționale gestionabile.

Este important de menționat că activele acumulate prin intermediul fondurilor de pensii aparțin persoanelor în numele cărora au fost efectuate contribuțiile. Aceste resurse reprezintă economii personale, care urmează să fie utilizate în beneficiul participanților la sistemul de pensii sau, după caz, transmise moștenitorilor acestora.

LP: Ce altceva poate face guvernul?

– Există două modalități prin care Guvernul poate contribui direct la stimularea creării și dezvoltării fondurilor de pensii.

Prima și, probabil, cea mai eficientă soluție pentru Republica Moldova ar fi dezvoltarea unui al doilea pilon al sistemului public de pensii, prin care fiecare angajat ar contribui obligatoriu la un fond de pensii, iar resursele acumulate ar putea fi utilizate la atingerea vârstei de pensionare.

A doua direcție vizează instituirea unor stimulente fiscale relevante pentru dezvoltarea sistemului de pensii private, inclusiv:

facilități fiscale pentru angajați (persoane fizice), prin posibilitatea deducerii din impozitul pe venit a contribuțiilor efectuate la fondurile de pensii;
stimulente pentru angajatori, prin deduceri fiscale pentru contribuțiile achitate în fondurile ocupaționale, precum și facilități fiscale sub formă de credit fiscal;
facilități pentru fondurile de pensii, sub formă de exceptare de la plata impozitului pe venit din creșterea de capital.

Chiar dacă instituirea Pilonului II obligatoriu și măsurile fiscale sunt cele mai eficiente instrumente pentru dezvoltarea sistemului de pensii, nu trebuie neglijat nici rolul statului în crearea unui cadru favorabil pentru dialogul dintre sindicate și patronate. În acest sens, Guvernul poate avea un rol de mediator în dezvoltarea relațiilor contractuale dintre partenerii sociali, aspect deosebit de important pentru formarea și extinderea fondurilor ocupaționale de pensii.

În prezent, în Republica Moldova este înregistrat un administrator care gestionează un fond de pensii private facultative. În conformitate cu prevederile Strategiei de dezvoltare a pieței de capital pentru perioada 2025–2030, CNPF colaborează cu instituțiile guvernamentale pentru identificarea celor mai eficiente soluții în vederea dezvoltării sistemului de pensii private.

LP: Proiectul politicii bugetare a fost publicat recent. În ce măsură contribuie aceasta la dezvoltarea pieței de capital?

– CNPF va analiza proiectul propus și va formula recomandări menite să contribuie la atingerea obiectivelor stabilite în Strategia de dezvoltare a pieței de capital, aprobată de Parlament în anul 2025. Totodată, deciziile finale privind politicile fiscale și măsurile de stimulare a pieței de capital revin Guvernului și ministerelor de resort, în special Ministerului Dezvoltării Economice și Digitalizării, Ministerului Finanțelor și Ministerului Muncii și Protecției Sociale.

În acest context, este esențial ca politicile promovate să țină cont de motivațiile și stimulentele care urmează să fie create pentru investitori. De exemplu, dacă obiectivul este dezvoltarea unor proiecte de afaceri mai competitive, finanțarea acestora prin obligațiuni corporative și emisiuni de acțiuni poate reprezenta, în multe cazuri, o alternativă mai potrivită decât finanțarea bancară.

Totodată, aplicarea unor taxe mai mici asupra acestor instrumente ar putea constitui o măsură justificată pentru susținerea dezvoltării pieței de capital și ar contribui la stimularea investițiilor în instrumente cu o maturitate mai mare. Este important ca versiunea finală a politicii de impozitare să fie orientată spre facilitarea pieței de capital, inclusiv prin taxe reduse sau scutiri pentru câștigurile de capital aferente instrumentelor financiare, precum și prin acordarea unor facilități suplimentare pentru fondurile de pensii private.

Vă mulțumim foarte mult pentru interviu!

Pregătit de Irina Covalenco