Среди названных – рост доходов, что повлияло на дальнейшее ужесточение монетарной политики.
У экспертов собственное мнение по поводу влияния сдерживающих факторов и их влияния на идущие процессы в экономике, как и на слепое следование классическим предупредительным мерам.
Экономика Молдовы в 2026 году, по их мнению, находится не столько в состоянии «перегрева» (классического бума и массового инвестиционного ажиотажа), сколько в ситуации дисбаланса между потреблением и реальным производством. Мы «перегреваем» её через активное кредитование, спекуляции на недвижимости и зависимости от импорта, что подтверждают данные Национального банка Молдовы (НБМ).
Риски «перегрева» перестраховали
Усиление инфляционного давления «как со стороны предложения, на фоне неблагоприятной динамики международных цен на энергоносители, продукты питания и сырье, так и со стороны внутреннего спроса, поддерживаемого благоприятной динамикой доходов населения», по мнению регулятора, создает опасную тенденцию отклонения от заданного диапазона роста цен до конца нынешнего года.
Годовая инфляция в мае 2026 года составила 6,76% и была «частично компенсирована более низкими, чем ожидалось, темпами роста базовой инфляции, цен на продукты питания и топливо».
Это не снижает инфляционных ожиданий НБМ, ухудшившего свой прогноз, ведь в экономике худо-бедно не наблюдается столь явного охлаждения спроса. Так аргументирует центробанк свою политику, приводя общую картину состояния дел.
Успехи и неудачи
В марте 2026 года промышленное производство увеличилось на 12,3%, розничная и оптовая торговля — на 15,4% и 17,7% соответственно. При этом в январе-апреле годовой темп экспорта составил 10,9%, а годовой темп импорта вырос на 5,7% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. В первом квартале 2026 года объем перевезенных грузов увеличился на 15,1% в годовом исчислении.
Одновременно регулятор отмечает повышение внутреннего спроса при инвестиционном спаде (потребляем, не создавая долгосрочные активы). С точки зрения потребления, экспорт товаров и услуг, конечное потребление домохозяйств и конечное потребление государственного управления за этот период увеличились, в то время как валовое накопление основного капитала (экономическая активность) и импорт товаров и услуг снизились.
Что касается источников финансирования потребления в первом квартале 2026 года, НБМ отмечает рост фонда заработной платы на 11,6% в номинальном выражении, не обращая внимания на реальный рост зарплат. Переводы средств из-за рубежа в пользу физических лиц в апреле текущего года увеличились на 32,2% (в чистом выражении) в годовом исчислении.
Также регулятор упоминает рост спроса на заимствования: в мае 2026 года объем новых потребительских кредитов, выданных физическим лицам в национальной валюте, зафиксировал годовой прирост на 14,2%, что также записывается в наш давящий на спрос «доход» и становится проинфляционным фактором.
Не помешало росту кредитования даже майское решение регулятора о повышении базовой ставки до 6,5%. Ситуация на денежном рынке привела к повышению средневзвешенных процентных ставок по новым кредитам и депозитам в леях.
Выразим осторожное мнение, что и трансляция июньского решения регулятора о повышении ставки до 7% не остановит потребности населения в потребительских и ипотечных кредитах.
«Повышение базовой ставки приведет к росту стоимости по кредитам и доходности государственных облигаций, что скажется как на платежеспособности населения, так и на бюджетных возможностях по обслуживанию внутреннего долга. Уже в мае наметился рост ставок доходности госбумаг. Доходность госбумаг с годовым сроком впервые с июня 2025 г. достигла отметки в 10%», — считает экономист Владимир Головатюк.
Несложно посчитать, продолжает эксперт, что за госбумаги, проданные в июне, минфин заплатит на 8 млн леев больше, чем если бы сохранилась ставка, которая была в начале 2026 г.
За год цена увеличения ставки составит порядка 200 млн леев. «И это беря во внимание лишь увеличение доходности в июне, но процесс на этом не остановится. И это даже без учета возрастающих продаж ГЦБ», — говорит Владимир Головатюк.
Как формируется «перегрев»
Вопреки стагнации реальных доходов, в последние годы объёмы ипотечного кредитования резко выросли, из-за чего цены на жильё в Кишинёве поднялись на 30–35%. Люди всё чаще берут кредиты не для реального улучшения жилищных условий, а для инвестиций или удержания текущих долгов, создавая системный риск.
Ипотечный дисбаланс, займы населения и бизнеса при слабом ВВП стали опережать экономический рост. Чтобы предотвратить схлопывание сектора, регулятор принял меры. Именно для этого НБМ, по мнению экспертов, повысил базовую ставку до 7% и увеличил буфер капитала для банков, чтобы сбалансировать риски.
Нельзя сбрасывать со счетов и потребительский импорт. Граждане, получающие денежные переводы и повышенные зарплаты (прогнозируемая средняя зарплата по экономике — 17 400 леев), тратят их преимущественно на импортные товары. Это подстегивает рост цен и расширяет дефицит торгового баланса.
Государство поддерживает экономику за счет крупных социальных и инфраструктурных расходов, что привело к дефициту госбюджета более чем на 5,7 млрд леев только за первые месяцы года. Это генерирует дополнительное инфляционное давление, и годовая инфляция держится на уровне около 6,8-7%.
Обратная связь, или что подстегивает инфляцию
Высокий бюджетный дефицит также является проблемой для денежно-кредитной политики, считает исполнительный директор Expert Grup Адриан Лупушор.
«Во-первых, он подразумевает дополнительный источник инфляционного риска, особенно в контексте устойчивого структурного дефицита, как, например, в Молдове. Таким образом, помимо других инфляционных факторов, денежно-кредитная политика должна учитывать инфляционные риски, подпитываемые бюджетным дефицитом, который оказывает дополнительное давление на денежно-кредитные органы, а также подрывает эффективность денежно-кредитной политики. Во-вторых, высокий бюджетный дефицит, который приводит к повышению доходности государственных ценных бумаг, подрывает склонность банков к риску», — считает Адриан Лупушор.
Как это происходит? Если кредитование государства, сопряженное с минимальными рисками, по процентным ставкам 9-10% выгодно, то почему банки заинтересованы в кредитовании реального сектора по сопоставимым процентным ставкам?
«Это объясняет высокий уровень ликвидности в банковской системе, который осложняет каналы трансляции решений денежно-кредитной политики и заставляет центральный банк периодически стерилизовать избыточную ликвидность в системе», — объясняет эксперт.
Таким образом, в то время как реальный сектор жалуется на ограниченный доступ к банковскому кредиту, НБМ вынужден постоянно стерилизовать избыточную ликвидность в системе.
«Подобный парадокс свидетельствует о структурной проблеме, усугубляемой постоянным дефицитом бюджета. Ирония заключается в том, что правительство, за счет государственного бюджета, также пытается реализовать государственные программы по облегчению доступа реального сектора к банковским кредитам», — удивляется Лупушор.
Другими словами, тратить, не создавая, долго не получится. Актуальным вопросом является не то, тратит ли государство много, а то, тратит ли оно продуктивно.
Молдова выделяла в среднем 3,4% ВВП на государственные инвестиции в период 2010–2024 годов и 3,3% ВВП в 2020–2024 годах, что является одним из самых низких показателей в регионе.
