Mолдова нуждается в конкурентоспособной экономике, гарантирующей ей устойчивое развитие и ускоренное наращивание ВВП. Чтобы построить экономику, ориентированную на инвестиции и экспорт, что предначертано судьбой маленьких стран с незначительным внутренним рынком, Молдове нужен долгосрочный капитал, финансирующий производство конкурентоспособной продукции. Есть ли роль в этом для Национального Банка?
Экономическое обозрение «Логос-пресс» публикует пост старшего партнера инвестиционного фонда Horizon Capital Василия ТОФАНА о том, как можно ускорить экономический рост Молдовы.
* * *
Я уверен, что 2024 год может стать хорошим годом для Молдовы. И это, если мы не помешаем себе, несмотря на глобальный макроконтекст, который имеет хорошие шансы оказаться благоприятным. Я предлагаю серию постов, которые, я надеюсь, внесут вклад в общественную дискуссию о том, как ускорить экономический рост нашей страны.
РОЛЬ И ЗНАЧЕНИЕ НБМ
Первый пост касается роли НБМ. Центральный банк любой страны имеет в своем распоряжении эквивалент «оружия массового поражения» по экономическому воздействию. Нет другого института, где столь ограниченный набор инструментов – установление курса, обязательные резервы, валютные интервенции и т. д. или даже простые заявления – могут решить так много. Такое непропорциональное воздействие требует принятия соответствующих мер по защите независимости центрального банка. В случае с Молдовой, например, одержимость МВФ независимостью НБМ понятна (в последнем докладе содержится 14 упоминаний о «независимости НБМ», и НБМ упоминается 183 раза).
Ничто так не пугает чиновников фонда, как возможное вмешательство правительства в вопросы денежно-кредитной политики. В Турции, например, сменилось 5 глав ЦБ за 5 лет, в том числе потому, что президент Эрдоган уверен, что высокие процентные ставки порождают инфляцию (последователь этой теории – доктор экономических наук Игорь Додон). Но даже в Турции после многочисленных экспериментов был назначен «ортодоксальный» президент ЦБ, получивший образование в Принстоне и Goldman Sachs. Даже авторитарные лидеры, такие как Эрдоган или Путин, понимают важность технократов в таком важном институте, как центральный банк.
Независимость ЦБ является необходимым, но недостаточным условием. Именно потому, что влияние банка настолько велико, мы должны убедиться, что на ключевых позициях в нем находятся люди с необходимой академической и профессиональной подготовкой. Но даже этого недостаточно. Было бы крайне претенциозно со стороны любого регулятора с таким большим влиянием трактовать «самостоятельность» в экстремальной форме, и игнорировать сигналы, мнения, анализы, данные извне. Даже в более крупных домах политика ЦБ является предметом бесконечных дебатов в академической, ассоциативной, частной среде. Множество переменных и целей, зачастую противоречивых, призванных обеспечить американскую «мягкую посадку», занимают лучшие умы мира, и дебаты будут продолжаться еще долгое время. Именно потому, что это такая сложная и ответственная работа, включающая в себя страны, гораздо более крупные и богатые денежными талантами, чем мы, они обратились к иностранным управляющим, как, например, в случае со Стэнли Фишером (США => ЦБ Израиля) или Марком Карни (Канада) => Банк Англии).
В этом контексте, рискуя быть неправильно понятым, я должен сказать, что слишком часто НБМ закрывался в скорлупе независимости, рассматривая любой вклад извне как угрозу своей независимости. Или, возможно, некоторые факторы в НБМ оппортунистически использовали эту «борьбу за независимость» для укрепления своей легитимности по отношению к внешним партнерам Молдовы. Несомненно, НБМ уже некоторое время находится в состоянии добровольно введенной осады, крайне неохотно реагируя на любую обратную связь извне.
Я не считаю себя достаточно компетентным или знающим, чтобы комментировать темы денежно-кредитной политики. Какова в конечном итоге была природа инфляции в Молдове в 2022 г., насколько на нее повлияла денежно-кредитная политика, каковы были экономические и социальные последствия резкого колебания ставок с 6,5% в декабре 2021 г. до 21,5% в августе 2022 г. при 4,75% 23 ноября — это удел специалистов. Я надеюсь, что НБМ будет поощрять дебаты и анализы по этому вопросу, потому что, я верю, они позволят нам еще лучше калибровать решения в будущем.
Однако, я хочу высказаться и на более «земные» темы, о которых мне хотелось быть услышанным и о которых, надеюсь, я относительно информирован. Каждое новое начало дает нам шанс измениться к лучшему. Хотя мы не знакомы, меня впечатляет биография нового президента НБМ Анки Драгу. Агрессия, с которой на нее напали каналы, продвигающие интересы Шора/Плахотнюка/Платона в Молдове, усиливает мою уверенность в том, что парламент сделал правильный выбор, назначив ее на этот пост. Тот факт, что при отсутствии других аргументов единственная линия атаки, которую выстроили Шор и Ко, была связана с гражданством нового президента — подтверждает профиль солидного технократа.
В надежде, что я смогу внести свой вклад в публичные и прозрачные дебаты по нескольким важным темам, связанным с мандатом НБМ, хочу поставить на повестку дня 5 тезисов/дилемм, которые, я надеюсь, не будут проигнорированы.
1. Фокус на рисках, а не только на процессах
К сожалению, модель банковского надзора НБМ все еще сохраняет советские пережитки, будучи сосредоточена на процессах, а не на управлении рисками. Пример: в постановлениях НБМ сказано, что если заемщик малого и среднего бизнеса не представляет финансовые отчеты 4 раза в год, этот кредит автоматически классифицируется как рискованный и устанавливается ставка резервирования 30%+.
Таким образом, даже если кредит предоставляется малому предпринимателю, независимо от того, составляет ли этот кредит 10 тыс. леев, он должен ежеквартально представлять баланс и отчет об убытках. Кто-нибудь пробовал запросить баланс у мелкого продавца на центральном рынке? Я призываю вас сделать это, чтобы понять, насколько далеко от реальности данное регулирование. Хотя это обязательство было отменено правительством, оно по-прежнему остается требованием НБМ.
Результат – «армия» людей в банках вместо того, чтобы заниматься обслуживанием клиентов, помогают с предоставлением финансовой отчетности клиентами МСП. Отзывы НБМ по этому поводу (и многим другим) игнорируются. Нам не нужно изобретать велосипед: в Германии (как и в большинстве других стран ЕС, а также в странах, не входящих в ЕС, таких как Украина) около 70% кредитов МСП администрируются на основе внутренних моделей, разработанных банками (IRB). Мы продолжаем подстрекать предпринимателей излишней отчетностью, которая не демонстрирует значимой корреляции с риском дефолта.
Василе Тофан (на фото — первый справа) на Всемирном экономическом форуме Давосе-2024
2. Требования к капиталу VS Стоимость кредита
Поскольку мы все были травмированы кражей из банков $1 млрд., регулятор справедливо ужесточил требования к капиталу банков. Сейчас, спустя 10 лет после этой позорной страницы нашей истории, помимо фокуса на том, чтобы посадить виновных, мы не можем игнорировать косвенные издержки этой кражи.
Молдавские банки поддерживают, вероятно, самый высокий уровень капитала в мире — около 31% в среднем по системе. В Эстонии банковский сектор является самым капитализированным в ЕС – доля собственных средств на уровне ~23%. В Румынии ~19%. В среднем по ЕС ~17%. Очевидно, что этот избыточный капитал обходится дорого. Особенно в стране, где капитал такой дорогой, как в Молдове. Это как если бы в семье были запасы гречки, консервов и масла на три года вперед, на случай голода. Очевидно, это стоит денег. Чем больше замороженного капитала имеют банки, тем выше стоимость кредитов и тем труднее привлекать инвестиции (потому что чисто математически рентабельность капитала – эффект большего знаменателя – ниже).
Румыния, страна ЕС/НАТО, имеет доходность банковской системы на 4 процентных пункта выше, чем у Молдовы. Куда пойдет инвестор — в банковский сектор Молдовы или Румынии? Проблема сложная, и мой подход, признаю, излишне упрощенный, но думаю важно иметь прозрачные дебаты на такие темы, позволяющие максимизировать финансовую посредническую роль банков, в том числе путем пересмотра требований к капиталу или его распределения.
3. Регулирование VS инвестиции
Чтобы построить экономику, ориентированную на инвестиции и экспорт (это судьба любой маленькой страны с незначительным внутренним рынком, как это сделали Ирландия, Эстония, Словакия или Новая Зеландия), нам нужен долгосрочный капитал, который финансировал бы бизнес, производящий конкурентоспособные продукты и услуги на внешних рынках. К сожалению, более 3/4 кредитов молдавских банков выдаются на оборотный капитал, а не на инвестиции. Одна из причин заключается в том, что более 80% банковских депозитов Молдовы очень короткие.
Успех запущенной правительством «программы 373» и высокий спрос на инвестиционные кредиты в рамках этой инициативы показывают, что, несмотря на риски и экономический пессимизм, предприниматели нуждаются в долгосрочном капитале по нормальным ставкам. Однако, банки не могут давать долгосрочные кредиты при таком коротком финансировании. Теперь, чтобы получить доступ к долгосрочному финансированию – как это делают, например, румынские компании – у нас нет другого выбора, кроме как интегрироваться в региональные рынки капитала. Однако, к сожалению, ни один молдавский банк не может разместить свои акции на фондовой бирже, чтобы воспользоваться преимуществами иностранных рынков капитала, из-за правил НБМ, которые обязывают любого инвестора, желающего накопить 1% + в молдавском банке, пройти чрезвычайно сложный процесс утверждения, занимающий не менее 9-12 месяцев. В странах ЕС этот порог составляет 10%. Молдова не может себе позволить поддерживать порог на уровне 1%, если мы действительно стремимся привлечь иностранные инвестиции и получить доступ к долгосрочному капиталу.
Мы также не можем позволить себе изолироваться от региональных рынков. Особенно, когда нам невероятно повезло с дружелюбным и таким динамичным рынком капитала в Румынии, с вливаниями ~ $150-200 млн в месяц только от пенсионных фондов и таких успехов, как IPO Hidroelectrica, крупнейший листинг в Европе в 2023 г.
4. Риски VS Качество обслуживания клиентов
Не проходит и дня, чтобы я не слышал жалоб на чрезмерную бюрократию банков. В попытке не допустить использования банковской системы разного рода мошенниками для различных противоправных действий, 99,99% добросовестных клиентов терпят порой поистине галлюцинаторные процессы. Чиновники НБМ, опасаясь возможных последствий и обвинений в бездействии, идут на все большее ужесточение процедур. Мы все в растерянности. Это эквивалентно установлению ограничения скорости на молдавских дорогах на уровне 10 км/ч – это очень безопасно для движения, но душит экономику. Здесь регулятору придется приложить добросовестные усилия вместе с правительством, чтобы найти баланс между регулированием (которое хочет минимизировать риски) и легкостью ведения бизнеса/ростом/инвестициями/удобством людей, что душится чрезмерным регулированием.
5. Стабильность цен VS Экономический рост
Последняя и, безусловно, самая сложная дилемма — это та, которая закреплена в статье 4 закона о НБМ. Баланс между стабильностью цен и — без ущерба для этого — поддержкой общей экономической политики государства. Очевидно, что наша экономическая модель, основанная на денежных переводах и потреблении импорта, не является устойчивой. Несмотря на значительный демографический дивиденд (поколение рожденных в 80-е годы является самым многочисленным и находится в возрасте максимальной продуктивности, но за ним следуют поколения 90-х-00-х гг., которые являются самыми короткими по численности населения), дефицит рабочей силы только усугубляется с каждым годом.
Решение – обеспечение ускоренного роста за счет резкого увеличения производительности – требует технологий и капитала, следовательно, и инвестиций. Какая политика может изменить ситуацию? Из всех важных государственных учреждений НБМ, пожалуй, единственный, имеющий уровень зарплат, позволяющий ему привлекать лучшие экономические умы из Молдовы и диаспоры. Вклад НБМ в интеллектуальные усилия по улучшению экономической политики нельзя недооценивать. Мы собираемся играть с набором довольно плохих карт, поэтому тем более важно разыграть их хорошо.
Падение ВВП на 6% в 2022 г. и анемичный рост в 2023 г. Молдавский лей укрепился на 9% по отношению к доллару США. Дефицит текущего счета составляет 16% ВВП. Доля кредитов в структуре активов молдавских банков составляет всего ~40%. Уровень ликвидности -260%. Количество рабочих ~850 000, при ~700 000 пенсионеров. Доля прямых инвестиций <2% ВВП за последнее десятилетие. О чем нам говорят эти данные? Какие у нас есть варианты? Каковы риски и преимущества разных опций перед нами?
Признаюсь, вопросов больше, чем ответов. Но я уверен, что НБМ имеет возможности внести решающий вклад в решение этих дилемм, чтобы добиться успеха в построении конкурентоспособной экономики и ускорении роста. Румыния, несмотря на многочисленные охания, сумела за 20 лет совершить впечатляющий экономический скачок. Многие румыны, по сути, не осознают, насколько продвинулась их страна, являясь и двигателем роста Молдовы, потребляя почти 35% нашего экспорта.
Президент НБМ Анка Драгу была частью этого Румынского скачка. Я желаю ей вдохновения, мужества и упорства, которые необходимы, чтобы подставить плечо и на благо Молдовы.
